일본은 부동산 버블이 붕괴되기 시작한 결정적인 계기는 금리 상승과 90년에 발표된 토지 관련 융자에 대한 총량 규제의 도입에 있습니다.
얼마나 상승을 하였기에 버블이라고 할까?
버블 형성 시기라 할 수 있는 1985∼1989년간 일본 내 연평균 실질 국내총생산(GDP)는 4.5% 인 반면 주가와 지가는 같은 기간 각각 26.4%와 24.4%의 고성장을 보였습니다. 주가가 1989년 12월 말 최고 38,915 (닛케이 평균주가)까지 치솟았습니다.
정상적인 상승은 어느 정도를 말하는 것이지?
단순히 상승률만을 가지고 버블을 논한다면 우를 범하기 것이기에 적정 상승률을 이해하고 갈 필요가 있습니다. 이론적인 이야기입니다만 이상적인 사회란 경제 성장률과 동일한 임금 및 실물 자산의 상승률을 보여야 합니다.
예로 2억 원짜리의 집을 사려는데 1억 5천만 원 밖에 없다면 모자라는 5천만 원을 채우기 위해 저축을 하거나 대출을 받게 되죠.
사회가 안정적이라면 일년에 천만 원씩 5년 동안 모아 모자라는 금액을 채울 수 있습니다. 물가가 상승을 해 주택의 가격이 오른다 해도 그에 상응하는 만큼 임금이 올라준다면 오름세를 감당할 수 있을 것입니다.
그러나 임금 상승률보다 실물 자산의 상승률이 높으면 저축보다는 대출을 사용하는 편이 현명하죠. 아무리 모아도 늘 부족하기에 대출을 받아서라도 매입을 한다면 대출 금액은 고정되어 있는 것이므로 실물 자산이 오르는 만큼 이익을 보게 될 수 있으니까요.
상황에 따라 판단 기준이 다소 달라질 수는 있겠지만 일본의 실질 국내총생산(GDP)에 비해 주가와 지가가 대략 6 배 전후한 과도한 증가세를 보였으니 버블이라고 할 수 있습니다.
왜 그리 비이성적인 모습들을 보여주었을까?
환율을 조정하였는데도 별로 수출 산업의 타격을 받지 않아 미국을 누른다는 자신감이 생겨난 것이 버블의 주요 원인이라 했습니다만 어느 하나의 문제가 표면에 돌출되기 위해서는 많은 현상들이 결부되어 있을 수 밖에 없고 그 배후로 일본의 금융 산업이 지목됩니다.
일본은 1970년대 후반부터 규제완화를 중심으로 하는 금융개혁을 단행하였습니다. 그 골자는 직접금융과 간접금융시장 간의 자유화, 대형 및 소형예금의 금리 자유화로 이것이 버블경제 발생의 단초를 제공하였습니다.
원유를 전량 수입해야 하는 일본은 1973년 오일쇼크 이후 저성장기에 돌입하였고 이에 따라 경기부양의 필요성 대두되었습니다. 경기 부양은 정부의 재정 지출이 확대하는 것이므로 사회간접자본 신설 등으로 인해 일본 정부는 당연히 재정적자가 증가를 하였겠죠.
재정적자를 메우는 보편적인 방법으로는 세수를 확대하고 국채를 발행하는 것입니다. 국채란 정부가 발행하는 안정성이 높은 채권으로 국가가 망하지 않는 한 보장이 됩니다. 정부가 돈이 필요하다면 국채의 금리를 높여 투자 자금을 유인을 할 것이고 재정 흑자가 확대되어 돈이 남아돈다면 국채 금리를 낮추게 됩니다.
일본 정부는 돈이 필요해 국채를 발행하였고 이것들의 원활한 유통을 위해 1977년 국채유통시장을 허용 하였습니다. 또한 국채금리를 비롯해 콜금리, 어음 할인율, 선물시장 금리 등을 1970년대 말까지 자유화 시켰습니다. 국채금리가 점차 인상되자 가계의 잉여 자금 자금들이 빠르게 국채시장으로 빨려 들어갔고 이것은 10년간의 불황을 겪으면서 부동산이 폭락을 하였는데도 현금을 가진 부자들이 많았던 이유이기도 합니다.
모든 금리는 1980년대 말까지 자유화 되었지만 소형 예금금리는 1993년까지 저금리에 묶여 있는 아이러니한 상황이 지속되었습니다. 장기적인 저금리는 투기를 양산시키는 악마적인 속성을 따라 점차 실물 자산에 투자를 하는 사람들이 유리한 상황이 전개되었습니다.
상식적으로 생각을 해봐도 일본의 기업들은 하이테크 기술을 통해 엄청난 흑자를 이루어 냈기에 주식 시장이 팽창을 하는 것은 당연하므로 주가는 폭등을 했고 주식에 투자를 한 사람들은 엄청난 차익을 얻을 수 있었겠죠. 이런 호황세를 이용해 일본의 기업들은 주식의 발행 규모를 늘려 은행의 대출을 줄이고 직접금융을 통해 자본금을 늘리는 빈도가 높아졌습니다.
우리의 경우도 1998 년~2000 년에 주식 시장이 호황을 보이자 기업들이 주식 발행량을 급격히 증가시켰고 신규 상장 업체들도 많았던 당시의 상황을 연상하시면 이해가 용이하실 겁니다.
버블 형성 이전인 1980~1984 년까지는 일본 기업들의 주식발행에 의한 자금 조달은 평균 3.9 % 였는데 반해 버블기였던 1985년~1989 년까지는 40% 가 넘습니다. CP나 주식 등으로의 자금 조달이 용이해진 일본의 대기업들은 은행 이탈을 가속화하였구요.
이에 따라 일본 은행들은 살아남기 위해 高수익의 융자처를 찾아 나섰습니다. 은행업의 본래 목적과 기능은 가계에서 자금들을 모아들여 기업 등에 대출을 해주는 중간자입니다. 일본의 은행들은 이익을 얻기 위해 융자대상을 종래의 제조업종의 대기업에서 부동산업과 중소기업을 대상으로 부동산 담보 대출을 늘이기 시작했습니다. 일본의 부동산 투기는 개인이 아닌 기업들이 주체였다는 것이 좀 이해가 가시죠.
반면 우리나라 은행들은 일본과는 달리 일반 가계 대출을 확대를 해 현재 가계 대출이 문제시 되는 측면이 있음을 살펴볼 필요가 있습니다.
일본의 버블 형성 시기라 할 수 있는 1985∼1989년간 일본 내 연평균 실질 국내총생산(GDP)는 4.5% 인 반면 주가와 지가는 같은 기간 각각 26.4%와 24.4%의 고성장을 보였고 주가는 1989년 12월 말 최고 38,915 (닛케이 평균주가)까지 치솟았다는 이야기까지 드렸었습니다.
‘화무십일홍(花無十日紅)’이란 말이 있습니다. ‘시들기 때문에 열흘 이상 붉은 꽃은 없다’ 란 의미의 말로 보통 아름다운 여인에게 사용을 하게 되는데 나이가 들면 아름다움을 잃는다는 의미로사용을 합니다. 투자도 마찬가지입니다. 아무리 하늘을 치솟을 것 같다 해도 언제나 끝은 있게 마련입니다.
하이테크 산업의 최강자라는 위용을 과시하며 38,915엔까지 치솟았던 일본의 주가는 1990년 1월 들어서면서 갑자기 급락하기 시작하여 그해에만 주가는 38.7%가 하락하였습니다. 1991년 주가는 비교적 안정세를 나타내자 바닥이라는 생각으로 많은 사람들이 투자에 뛰어들었지만 1992년 들어 다시 급락세를 보여 연말에는16,924엔까지 떨어져 3년 동안 반토막이 났습니다.
우리의 경우 IMF 이후 종합주가가 1,000 포인트를 찍고 500 까지 흘러내렸을 때의 상황과 유사합니다. 많은 사람들이 더 이상 빠질 것이 없으니까 사라고 했잖아요. 일본 사람들도 마찬가지였습니다. 반토막이 나자 주식에 투자를 한 사람들이 생겨났는데도 주가는 1층 아래 지하실이 있다는 이야기처럼 계속 하락해 2003년 4월에는 7,699엔에 기록하여 1989년 말에는 최고치 대비 80%가 하락하였습니다.
주가란 것은 경기의 선행 지표입니다. 주가가 이 모양인데 부동산은 온전했겠습니까?
당연히 아니지요. 통계적으로 주가와 부동산은 1년~1년 반의 시차를 가지고 있다고 합니다. 최근에는 그 시차가 줄어 거의 동행을 하는 경향을 보여 줍니다.
일본의 부동산가격은 주가가 폭락을 하기 시작한 1년 후인 1991년부터 빠지기 시작해 이듬해 상반기까지 동경 15.1%, 오오사카 23.8%, 교토 27.5%가 하락하였고 그것이 지속적으로 이어졌습니다. JREI(일본부동산협회) 의 자료를 보면 현재의 동경 상업지 가치는 최고치 대비 19.2%이고 일본 6대 도시의 상업지는 15.9% 라고 합니다. 주식이 1/5 토막이 난 것과 유사하죠.
부동산 하락은 대도시에서 시작해 지방으로 점차 확산되며 가계부문은 약 140조엔, 법인부문은 약 180조엔의 자산을 공중에 날려 버리도록 만들었습니다. 지가의 경우는 90년부터 93년까지 534조엔에 이르는 토지자산액이 감소했다고 합니다.
이 같은 과정이 진행되는 중에도 얼마나 많은 사람들이 투자를 했다가 파산을 했겠습니까?
교수였는데 투자를 잘못한 죄로 파산을 해 이혼을 당하고 실직까지 하여 노숙자로 전락한 사람의 글을 읽은 적이 있습니다. 또한 경기가 침체되니 일자리가 사라져 일자리를 구하지 못해 부모에게 얹혀사는 젊은이들 등 많은 고질적인 사회 문제들이 양산이 되었구요.
일본의 버블 형성기 당시를 살펴보면 주택담보대출 비율이 좀 이해가 가지 않습니다. 120%까지 올랐었거든요. 100만원짜리 집을 사기 위해 120만원을 대출 받을 수 있었다는 이야기이니 비정상 아닙니까?
그러나 생각을 해보면 현재가 아닌 미래의 상승분까지도 대출에 반영이 될 지경으로‘부동산=상승’이란 공식이 얼마나 깊이 자리 잡고 있었는가를 알 수 있습니다. 그러니 1990년 일본 도시의 지가는 세계 유수 도시지가의 7배 정도에 달할 수가 있었겠지요.
자료를 찾아보니 일본의 버블이 발생되던 시기인 1986∼89년의 일본경제신문에서 버블 관련 기사를 다룬 것은 매년 3, 1, 4, 11건에 불과 했다는 내용이 있더군요. 그러다 버블이 터지기 시작을 하던 1990년에 194건으로 급격히 증가를 하였고 1991년에 들어서는 2,546건에 달하는 모습을 보여주고 있어 얼마나 일본인들이 자산의 상승세에 익숙하였고 또 그 불패 신화를 열렬히 신봉했는지 알 수도 있을 것 같습니다.
그 불패 신화 이면의 한 요인이 1983년 10월 이후 2년 이상 5%이었던 재할인율이 1986년 1월부터는 지속적으로 인하되어 이듬해 2월에는 2.5 %로 낮아졌습니다. 이로 인해 떨어진 금리만큼 투기자금으로 공급되었다는 것인데요. 일본 정부로서는 당시 이 같은 상황이 불가피한 선택이었다고 보입니다.
보통 물가가 오르면 금리를 올린다는 것은 다 아실 겁니다. 반대로 물가가 하락을 하는 상황이라면 금리 정책에 여유를 가질 수 있겠죠. 금리와 환율은 밀접한 관계가 있습니다.
환율은 시이소와 같은 것으로 엔고가 진행됨에 따라 일본산 제품들의 수출 단가는 올라가지만 상대적으로 수입 물가는 하락을 하게 됩니다. 일본 국내적으로는 엔고불황을 지나치게 우려하고 있어 정책적으로 자국의 산업을 보호하기 위해 금리를 낮추었던 것이죠.
예를 들어 볼까요.
유가가 1 배럴 당 50 불이라 가정을 할 때 달러에 대한 우리 환율이 1,100원이라면 원유를 수입하는데 55,000 원이 듭니다. 그러나 환율이 1,000 원이라면 우리 돈으로 5만원이 듭니다.
이처럼 자국 화폐의 강세는 수입 물가를 떨어뜨리는 요인이 되는 것입니다. 최근에 홍콩이나 미국 등지에서 수입해오는 물건 값이 많이 하락을 한 이유이죠.
미국이 무역 적자를 줄이겠다는 것은 결국 우리처럼 수출을 해야만 먹고 살 수 있는 나라에게는 소득을 감소시키겠다고 하는 것입니다. 개인적으로 실물 자산의 상승세가 한동안은 과거와 다른 모습을 보이지 않을 까하고 생각하는 근거이기도 합니다.
80년 대 후반 미국이 달러 약세를 의도적으로 진행 시킬 때 엔고를 이용해 우리가 급격한 경제 성장을 한 전례가 있습니다. 그러나 지금은 상황이 다릅니다. 우리가 당시에 차지하던 자리를 중국이 꿰차고 있습니다.
다시 본론 들어가 일본은 부동산 버블이 붕괴되기 시작한 결정적인 계기는 금리 상승과 90년에 발표된 토지 관련 융자에 대한 총량 규제의 도입에 있습니다.
부동산의 자금 공급이 차단당하자 투기적인 목적으로 부동산을 보유하고 있던 사람들이 불안감을 느껴 매물을 한꺼번에 시장에 쏟아 내놓았습니다. 이로 인해 90년까지 높은 수준에서 안정 상태를 보이던 지가는 91년 중반부터 현저히 하락하여 1년 동안 동경은 15%, 오사카 24%, 쿄토 28% 하락하면서 토지 가격 상승의 신화가 무너졌습니다. 후속 매수가 이어지지 않는 상황에서 갑자기 쏟아진 매물들로 인해 부동산 시장은 마비가 되었고 폭락을 일으키는 원인이 되었습니다.
이 기간동안 일본 내의 특징적인 부분을 살펴 볼 수 있습니다. 일본은 버블이 붕괴되기 시작하자 당연히 민간 수요가 줄어들게 되므로 1990년부터 건설업의 도산이 늘어나기 시작을 해 96년에는 4,065건에 달함으로써 전체 산업 도산의 약 30%를 건설업이 차지를 하기도 했습니다.
